Premjeras – techninės analizės šalininkas?

Spauda skelbia, kad Andrius Kubilius, “kaip fizikas” remdamasis Lietuvos CDS grafiku, krizės pabaigą mato birželio 21d. Tikiuosi, premjeras turi labai subtilų jumoro jausmą, kurio žurnalistai savo žinutėje neperteikė, nes toks pareiškimas labai jau primena prieš keletą mėnesių sklandžiusį anekdotą:
– Ar žinai, kada akcijos kainuos nulį? Gegužės 17d.
– Iš kur žinai?
– Pridėjau liniuotę…
:)

Kubiliaus trendas
Kubiliaus trendas

CDS pavojai, arba Kodėl piktinasi senelis Čarlis?

Prieš kelias savaites Berkshire Hathaway vicepirmininkas ir Warren’o Buffett’o “dešinioji ranka” Charlie Munger gana griežtai pasisakė apie CDS, siūlydamas juos apskritai uždrausti (CDS, angl. credit default swaps – išvestinės finansinės priemonės, susietos su tam tikru skolininku – dažniausiai obligacijų išleidėju, kurios suteikia jų turėtojui išmoką, jei skolininkas nevykdo savo įsipareigojimų). Tuo metu buvau gerokai nustebintas tokio radikalaus pasisakymo, nes man, kaip laisvosios rinkos proponentui šalininkui, toks bandymas stabdyti finansų rinkos progresą atrodo nepriimtinas. CDS iš esmės veikia kaip priemonė apsidrausti nuo skolininko kredito rizikos. Juk negalime uždrausti gyvybės draudimo tuo parindu, kad kažkam gali būti naudinga ką nors nužudyti siekiant gauti draudimo išmoką. Šie Ch.Munger žodžiai juolab pasirodė keisti, turint galvoje, kad pats Berkshire Hathaway yra sudaręs ne tokių jau menkų išvestinių sandorių.
Vis dėlto, po kurio laiko už mano akių užkliuvo istorija su Kazachstano banku BTA, kuri privertė naujai pažvelgti į CDS keliamus pavojus. BTA bankas, kaip ir daugelis paveiktas kredito krizės, susidūrė su finansavimo sunkumais, tačiau kurį laiką sėkmingai vykdė savo įsipareigojimus obligacijų turėtojams. Kol vienas iš kreditorių – Morgan Stanley bankas – netikėtai nepareikalavo grąžinti jam suteiktos paskolos. Dėl šios priežasties BTA buvo priverstas paskelbti negalįs vykdyti dalies įsipareigojimų. Tai savo ruožtu leido BTA banko CDS turėtojams reikalauti išmokų. Viskas būtų lyg ir normalu, jei ne viena aplinkybė – pats Morgan Stanley turi didelį kiekį šių CDS. Rinkoje iškart pasklido gandai, kad tarptautinis finansų gigantas galėjo tyčia stumtelėti BTA į defoltą, siekdamas pasipelnyti iš turimų CDS. Gal vis dėlto CDS nėra tokie jau nekalti instrumentai?
Kaip ten bebūtų, vis dėlto abejoju, ar jų uždraudimas yra būtent tas vienintelis geriausias vaistas. Kaip ir kiekviena išvestinė priemonė, CDS turi dvi sandorio šalis – pirkėją ir pardavėją. Tam tikra prasme, tai yra savotiškos lažybos dėl skolininko galimybių grąžinti skolas. Jei CDS pirkėjui yra naudinga, kad skolininkas bankrutuotų, tai visuomet egzistuoja antra CDS šalis, kuriai toks įvykis neša didžiulius nuostolius. Manau, kad būtent pastarojo intereso dėka (o jį atstovauja ne kas kitas, kaip tie patys profesionalūs rinkos dalyviai – investiciniai bankai ir draudimo kompanijos), CDS rinka taps atviresnė ir skaidresnė, bus sukurtos taisyklės, kurios minimizuos piktnaudžiavimo riziką. Galbūt net senelis Čarlis būtų tuo patenkintas.

Bankų “streso testai” – be streso

OK, pagalvojau, kad laikas dar (eilinį) kartą pabandyti reanimuoti savo tinklaraštį. Nors laisvo laiko niekada ne per daug, bet minčių, kuriomis norėtųsi pasidalinti, vis dar kyla…
Taigi, labiausiai investuojančios visuomenės laukta savaitės naujiena – JAV bankų “stress testo” rezultatai: 10-čiai iš 19-os didžiausių JAV bankų sumoje prireiks beveik $75 mlrd. papildomo kapitalo, t.y. gerokai mažiau nei prognozavo analitikai. Kaip jau įprasta pastarosiomis savaitėmis, rinka pasigauna “geriau nei prognozuota” mantrą ir pirmyn į naujas aukštumas. Bet… Stress testas – tai viso labo matematinis-statistinis modelis, kurio rezultatai labiausiai priklauso nuo pradinių prielaidų (šiuo atveju makroekonominių rodiklių, kurie galėtų būti 2009-10 m. “blogiausiu scenarijumi”). O štai kokios modelio kūrėjų “blogiausio scenarijaus” prielaidos: 2009 BVP krenta 3,3%, 2010 kyla 0,5%; 2009 nedarbas 8,9%, 2010 – 10,3%. Tuo tarpu prieš savaitę paskelbtais duomenimis JAV BVP pirmąjį ketvirtį smuko 6,3%, o šiandien paskelbtas nedarbo lygis jau dabar siekia 8,9%. Hmm… Gal vertėtų pakartoti stress testo rezultatus, nes “blogiausias scenarijus” labai jau panašus į realųjį?

Libertariškos idėjos kapitalo rinkai

Dar prieš Kalėdas kolega iš Invaldos Turto Valdymo Vitalijus Šostak (dėkui!) pasidalino nuoroda į įdomų Martin S. Fridson pranešimą, kuriame kritikuojamas valstybės kišimasis į finansų rinkas: skolintų akcijų pardavimo (short sell) ribojimai, indėlių draudimas, valstybinė socialinio draudimo (pensijų) sistema. Pagrindiniai tokios kritikos argumentai:

  • Skolintų akcijų pardavimas dažnai vaizduojamas kaip “piktavališkas”, grynai spekuliatyvus veiksmas, siekiant pasipelnyti iš kainų kritimo (suprask – iš kitų nelaimės). Tačiau akcijų pirkimas skolon kažkodėl nelaikomas tokiu “nuodėmingu”, ir nors yra lygiai toks pat spekuliatyvus, bumo laikotarpiais valdžios vyrams nekyla noras jo riboti. Skolintų akcijų pardavėjai finansų sistemoje atlieka labai svarbų vaidmenį – jie tarsi rinkos “sanitarai”, identifikuoja silpnas ir blogai valdomas bendroves, ir tokiu būdu palaiko efektyvaus kapitalo paskirstymo procesą. Jei jų nebūtų, kapitalas tekėtų į neefektyvias bendroves, kitaip sakant, būtų švaistomas. Vis dėlto, derėtų sutikti, kad akcijų pardavimas jų ne tik neturint, bet ir neketinant pasiskolinti (taip vadimi naked shorts), turėtų būti prižiūrimas ir draudžiamas, nes neegzistuojančio daikto pardavimas nėra sąžiningas.
  • Indėlių draudimo sistema yra ydinga, nes nuima rinkos dalyvių atsakomybę dėl savo sprendimų – indėlininkams nebereikia sukti galvos dėl banko patikimumo, todėl dirbtinai palaikomas “nepatikimų” bankų egzistavimas. Pranešėjo teigimu, dar XIX a. buvo sugalvota kur kas geresnė sistema – bankai, siekdami padidiniti indėlininkų pasitikėjimą, savanoriškai garantuodavo vieni už kitus, tačiau tuo pačiu įsipareigodavo atskleisti duomenis apie savo finansinę būklę ir vieni kitus prižiūrėdavo (nes rizikavo nuosavais pinigais). Ši sistema puikiai veikė!
  • Valstybinė pensijų sistema, kai valstybė savo piliečiams garantuoja tam tikras išmokas sulaukus tam tikro amžiaus yra neefektyvi ir neteisinga, nes neskatina žmonių pačių taupyti senatvei, o tik perskirsto pajamas iš dirbančiųjų pensininkams mainais į viltį, kad dabartiniai dirbantieji, sulaukę pensinio amžiaus irgi galės pragyventi iš tuometinės dirbančios kartos. Deja, demografinės tendencijos lemia, kad šie pažadai vargu ar bus įgyvendinti – jau dabartiniai pensininkai vargu ar gali pragyventi iš valstybės išmokų. Tuo pačiu metu, valstybės socialinio draudimo sistema neskatina gyventojų patiems rūpintis savo ateitimi. Be to ji nėra socialiai teisinga, nes pensijos dydis priklauso ne nuo to, koks buvo žmogaus indėlis į visuomenės gerovę jo darbo metais (dalinai išmatuojamas jo gautomis pajamomis), bet nuo to, koks bus dirbančiųjų ir pensininkų demografinis santykis jam išėjus į pensiją. (Galbūt mūsų politikams vertėtų ne kamšyti Sodros skyles privačių pensijų fondų dalyvių pinigais, o jau šiandien atvirai pasakyti, kad dabartiniai trisdešimtmečiai neturėtų dėti vilčių į valstybės pensiją ir pradėtu patys kaupti senatvei).

Be šių pagrindinių įdėjų, atskleidžiamas kitų valstybės intervencijų ydingumas: būsto įsigijimo skatinimas, politinių kampanijų vastybinis finansavimas, stadionų statybų rėmimas, etanolio subsidijos ir t.t. Su kai kuo galima nesutikti, bet idėjos tikrai vertos dėmesio.

Ar Lietuvą išgelbės ES pinigai?

Vyrauja nuomonė, kad Lietuvai (ir naujosioms ES narėms apskritai) pergyventi sunkumus padės plūstantys ES paramos pinigai.
Praėjusią savaitę teko dalyvauti vienoje verslo atstovų diskusijoje, kur kalba sukosi apie (spėk iš 3 kartų!) krizę ir jos pasekmes Lietuvai. Įstrigo viena išsakyta mintis — pasinaudoti ES struktūrinių fondų parama darosi labai sunku, nes projektams reikia kofinansavimo iš nuosavų ar skolintų pinigų, o bankai, kaip žinia, gerokai “užsukę kranelius”. Taigi, gal “ES pinigai mus išgelbės” — tik dar vienas mitas? Įdomu būtų išgirsti su tuo susijusių žmonių komentarus.

Kodėl Rusijos rinka nebeatrodo tokia patraukli kaip anksčiau

Dar pavasarį visiems, kas norėdavo klausyti, sakiau, kad Rusijos akcijų rinka yra, ko gero, pati patraukliausia jei ne pasaulyje, tai Rytų Europoje. Akcijos buvo pigios, ekonomika kunkuliavo, nafta ir metalai brango, ir net naujasis prezidentas teikė daug vilčių, kad Rusija taps atviresnė užsienio kapitalui. Deja deja…
Šiandien Rusijos akcijos dar pigesnės nei pavasarį, tačiau kapitalas traukiasi iš šalies. Rusijos makleriai ir analitikai visa gerkle šaukia, kaip viskas beprotiškai pigu, bet šiandien Rusija nusipelno būti pigi. Ir pagrindinė priežastis, mano galva, yra išaugusi politinė rizika, kuri iki šiol buvo “nurašoma” skaičiuojant Rusijos akcijų rizikos premiją. Ir turiu galvoj visai ne Rusijos-Gruzijos konfliktą, kuris greičiau buvo pinigų atitraukimo katalizatorius, “paskutinis lašas”, kuris privertė vakariečius susimąstyti, kad Rusija galbūt nėra ta šalis, kurią jie norėjo įsivaizduoti. Politinė rizika šiuo atveju greičiau susiveda į tai, kad valstybė ir jos vadovai yra neprognozuojami, vietoj įstatymų galioja nerašytos ir retam vakariečiui suprantamos taisyklės, o V.Putinas vis labiau panašėja į Hugo Chavezą. Yukos, Shell, TNK-BP, Mechel… – istorija vėl ir vėl kartojasi. O dabar dar ir politinių santykių su Vakarais atšalimas.
Galima sutikti, kad įvykiai Rusijoje dažnai Vakarų žiniasklaidos nušviečiami vienašališkai, tačiau tai nekeičia esminio fakto – pinigai iš ten traukiasi ir greitai turbūt negrįš. Bent jau kol Rusija išliks užliūliuota didybės manijos ir jai bus nusispjaut į savo įvaizdį pasaulyje.

Agroverslas Ukrainoje

Praėjusią savaitę teko lankytis investuotojų konferencijoje Kijeve. Kadangi pastaruoju metu agroverlso tema tapusi gana populiari investuotojų tarpe, vieną dieną paskyriau susitikimams su visa eile šio verslo atstovų. Ukraina istoriškai garsėja kaip stipri žemės ūkio šalis (kažkada net vadinta Sovietų Sąjungos “aruodu”) – daugiausia dėl išskirtinai derlingos žemės. Todėl tikėjausi iš pirmų lūpų išgirsti, kaip šis verslas turėtų būti daromas, kokios galimybės ir pavojai.
Vis dėlto, tai pasirodė ne taip jau lengva, kaip tikėjausi. Visų pirma susidūriau su visiškai skirtingais verslo modeliais ir argumentacija, kodėl vienas ar kitas turėtų būti pranašesnis. Juos galima sugrupuoti maždaug taip:

  1. “Žemės bankas”. Šiuo metu Ukrainoje galioja draudimas žemės ūkio paskirties žemės pirkimui-pardavimui, kuris, kaip tikimasi, turėtų būti panaikintas jei ne šiemet, tai kitąmet. Šio modelio šalininkai šiuo metu sudaro nuomos sutartis su smulkiais žemės sklypų savininkais, tikėdamiesi po draudimo panaikinimo pasinaudoti pirmumo teise ir tas žemes pigiai nupirkti. Argumentuojama tuo, kad prognuozuojama žemės įsigijimo kaina bus iki 10 kartų mažesnė nei žemės kaina kaimyninėje Lenkijoje. Realiai tokio pobūdžio kompanijos šiuo metu tik kaupia žemės valdas, iš kurių kultivuoja tik labai nedidelę dalį. Pagrindinė rizika, kad panaikinus moratoriumą žemės kainos nepavyks nupirkti už tokią žemą kainą kaip tikimasi, arba kad žemės rinkos kaina taip greitai neartės prie lenkiškųjų. Žemės Ukrainoje visgi daug.
  2. Vertikaliai integruotas modelis. Yra bendrovių, kurios jau kuris laikas verčiasi tam tikrų žemės ūkio produktų gamyba (cukraus, aliejaus, pieno). Dažniausiai verslas yra prasidėjęs nuo kažkada privatizuotų perdirbimo gamyklų. Dabar tokios kompanijos, matydamos kylančias žemės ūkio žaliavų kainas, bando patys apsirūpinti savo išauginta žaliava. Rizika – specializacija viename produkte, kuris gali nepateisinti investicijų į auginimą.
  3. “Gryni” augintojai arba perdirbėjai. Šioje grupėje – bendrovės besiverčiančios tik žemės ūkio produktų auginimu arba tik perdirbimu. Visi (net ir perdirbėjai) patvirtino, kad bent jau šiuo metu augintojų maržos yra “riebesnės” nei perdirbėjų. Vis dėlto, kai kurie perdirbėjai nerodė ketinimų mestis į auginimą, o toliau koncentruotis į pagrindinį savo verslą, investicijas skiriant modernizavimui, efektyvumo gerinimui, bei plėtrai per konkurentų įsigijimus (kas galbūt yra sveikintina).

Nepaisant to, kad beveik visais atvejais, vienaip ar kitaip “išlįsdavo” žemės kaupimo tema, man priimtinesnis atrodė žemės ūkio kaip verslo, o ne spekuliacijos žemės kaina modelis. Todėl būčiau linkęs tokias kompanijas vertinti pagal jų verslo sukuriamą realų pinigų srautą, o ne turimos žemės kiekį.

Ir pabaigai – pats agroverslo kaip investavimo temos eskalavimas man po truputį jau pradeda kelti nerimo: ar tik ne taps tai nauja mada, kuri suformuos naują burbulą? Žinutė pamąstymui:

May 1 (Bloomberg) — Russia could raise its grain production fourfold by better crop management and returning fallow land to cultivation, Richard Ferguson, an analyst at Nomura Holdings Inc. in London, wrote in the Financial Times.

The country has 40 million hectares (99 million acres) of land lying fallow, equal to 50 percent of the area being cultivated, Ferguson said in the Insight column of the newspaper. The land yields 2 metric tons of wheat per hectare and has the potential to yield 5 tons, he said.

Better management and more farming could increase Russia’s production of cereal crops to 300 million tons a year, compared with 75 million tons now, Ferguson said in the newspaper.

“Aprangos” pardavimų mažėjimas: kaltininko paieškos

Šiandien “Aprangos” grupė paskelbė, jog kovo mėnesį pardavimai išaugo vos 8% lyginant su pernykščiu kovu. Atsižvelgiant į iki šiol demonstruotus aukštus dviženklius augimus – tikrai staigus sulėtėjimas. Bendrovė kaltę suvertė šaltam pavasariui ir ilgoms šventėms. Galbūt ir taip. Vis dėlto kažkur viduje kirba mintis – ar tik nebus vartotojai tiesiog pradėję mažiau leisti pinigų? Iš tiesų “Apranga” kol kas ryškiai išsiskyrė iš kitų Baltijos mažmenininkų nelėtėjančiais augimo tempais (geriausias pavyzdys – estų “Baltika”). O čia jau norėtųsi mesti plytgalį į “Aprangos” ryšių su investuotojais daržą: bet kuri save (ir investuotojus) gerbianti listinguojama mažmeninės prekybos bendrovė šalia apibendrintų pardavimų pateikia ir jų pokytį abu laikotarpius buvusiose parduotuvėse (angl. like-for-like sales). Maža to, pastarasis skaičius dar neretai išskaidomas į vidutinio kvito (average ticket) ir pirkėjų skaičiaus (traffic) pokyčius. Šie duomenys leistų kur kas geriau suprasti pirkėjų elgsenos tendencijas (pvz. vidutinio kvito mažėjimas signalizuotų, kad pirkėjai linkę išleisti mažiau). Pagaliau absoliučių pardavimų augimas iki šiol galėjo paprasčiausiai būti didele dalimi susijęs su naujų parduotuvių atidarymu.
Matyt teks palaukti balandžio mėnesio duomenų – orai visgi atšilo, o ir ilgų savaitgalių nebus.

Troika Russia Forum

Praėjusią savaitę teko garbės apsilankyti vieno didžiausių Rusijos investicinių bankų Troika Dialog organizuotoje konferencijoje Maskvoje. Renginys išties aukšto lygio, išreklamuotas visais įmanomais kanalais ir padabintas krūva žymių žmonių – pradedant vicepremjeru Aleksejumi Kudrinu ir baigiant Richardu Bransonu. Daugelis tikėjosi išvysti ir Alaną Greenspaną, bet vietoj gyvo žmogaus teko tenkintis 3D holograma (nors ir tiesioginu ryšiu iš Washingtono). Į “laisvalaikio programą” įtraukta vakarienė stebint Didžiojo teatro baleto šokėjus, dailiojo čiuožimo šou Raudonosios aikštės čiuožykloje (Drobiazko su Vanagu buvo nepakartojami), jau nekalbant apie prabangiausius Maskvos klubus (ech, sunkus tas fondų valdytojų darbas, bet kažkas turi jį dirbti…).
Visoj šitoj makalynėj įstrigo keletas punktų:

Jau dugnas?..

Investicinis bankas “Finasta” šiandien paviešino savo nuomonę Baltijos rinkų atžvilgiu:

Didžiausios nebankinės finansų maklerio įmonės Lietuvoje „Finasta“ ekspertai įspėja Lietuvos investuotojus, kad panikuoti jau per vėlu ir Vilniaus biržos indeksas jau beveik pasiekė psichologinį „dugną“. Todėl investuotojams pardavinėti akcijas pigiau nei buvo įsigyta ar pasitraukti iš investicinių fondų nebeapsimoka – tikėtina, kad 2007 metų rugpjūtį prasidėjęs staigus akcijų rinkos kritimas taip pat greitai apsivers atgal ir atneš dar didesnį pelną.

Duokdie, bet – su visa derama pagarba Finastai – tai labai drąsus pareiškimas.
Panika (kaip beje ir euforija) iš tiesų vieni didžiausių racionalaus investuotojų priešų. Vis dėlto, prognozuoti trumpalaikius rinkų svyravimus labai nedėkingas darbas.
Iš mano varpinės situacija atrodytų taip:

  • Akcijas pirkti reikia tada, kai jos pigios, o ne tada, kai jos brangios
  • Daugiausiai pigių akcijų atsiranda rinkos baimės periodais
  • Pigumą arba brangumą apsprendžia įmonės verslo+turto vertė, o ne jos akcijos kainos pokytis lyginant su buvusia vakar (prieš savaitę, mėnesį…)

Pusiausvyrai palaikyti, štai citata iš sausio 7d. Financial Times straipsnio:

“Emerging market stocks may look cheap based on their historic price-earnings ratio. However, earnings have been swollen by booming economic conditions, with current profit margins far above their long-term average. If profits revert to the mean, emerging market equities would look expensive.”

Taigi, ne viskas taip paprasta…