Hedge fondai 2018-aisiais: neišsipildę lūkesčiai

2018-ieji buvo metai, atnešę išbandymų ir nusivylimų daugumai investuotojų. Beveik visos pagrindinės turto klasės pernai skaičiavo nuostolius. Atrodytų, tokie metai turėtų būti palanki terpė alternatyviems fondams pademonstruoti savo privalumus. Juk pagrindinis hedge fondų „pažadas“ ir yra – uždirbti, kai neuždirba kiti. Tačiau 2018-ieji nebuvo palankūs ir hedge fondų industrijai: HFRX Global Hedge Fund indeksas pernai krito beveik 7%, daugiausiai per paskutinį dešimtmetį. Kas blogiausia, hedge fondai netapo išsigelbėjimu kaip tik tada, kai to iš jų buvo labiausiai tikimasi – metų pabaigoje smingant akcijų kainoms. Kodėl taip atsitiko? Man į galvą ateina keletas galimų paaiškinimų.

Tendencijų sekimas (angl. trend-following) Nemaža dalis hedge fondų (ypač tokių, kurie prekiauja aktyviai, naudodami techninę analizę, įskaitant kompiuterizuotą sistematinę prekybą) bando nustatyti einamuoju metu vyraujančią tendenciją ir pasinaudoti jos „inercija“. Tokiems fondams palankūs tokie laikotarpiai, kai rinka ilgą laiką kyla arba krenta, nepatirdama didelių „apsivertimų“. Tačiau pastarieji pora metų šiems fondams buvo itin sudėtingi: vos tik tokios sistemos identifikuodavo galimai naują tendenciją, rinka apsiversdavo, ir tekdavo fiksuoti stop-loss. Mirtis nuo tūkstančio įpjovimų. Jei spalio-gruodžio išpardavimas būtų virtęs tikra „meškų rinka“ ir kainos judėjusios žemyn dar bent keletą mėnesių, šie fondai, tikėtina, galėtų uždirbti iš tokios naujos tendencijos.

Teigiama grynoji pozicija akcijose (angl. long equity bias). Gana didelę hedge fondų industrijos dalį sudaro taip vadinami long/short akcijų fondai (Eurekahedge duomenimis – net 35% viso hedge fondų valdomo turto). Kadangi statistiškai akcijų kainos dažniau kyla nei krenta, dauguma šių fondų, nors dalį portfelio skirdami short pozicijoms (kuriomis siekiama uždirbti iš akcijų kritimo), vis dėlto, turi teigiamą grynąją akcijų poziciją (net long). Todėl akcijų rinkai krentant, tokie fondai dažniausiai taip pat patiria nuostolių. Tiesa, jie turėtų būti mažesni nei tradicinių akcijų fondų – dėka jau minėtų short pozicijų.

Perpildytos idėjos (angl. crowded trades). Šiais laikais informacija ir idėjos sklinda labai greitai. Ne išimtis ir hedge fondų rinka. Vienų valdytojų investicinės idėjos greitai perimamos kitų fondų, o sėkmingos strategijos greitai susilaukia pamėgdžiotojų. Šis minios efektas gali būti ir sėkmės raktas (jei esi vienas iš pirmųjų), ir prakeiksmas (jei esi paskutinis prisijungęs). Minios psichologija čia vaidina lemiamą vaidmenį. Kai vis daugiau ir daugiau rinkos žaidėjų pradeda galvoti, kad Amazon (ar Facebook, ar Apple, ar…) akcijos yra labai gera idėja, kaina kyla, ir jas nusipirkusieji anksčiau skaičiuoja popierinį pelną. Problema kyla, kai rinka patiria tam tikrą sukrėtimą, ir rinkos žaidėjai nusprendžia fiksuoti pelnus ar susimažinti riziką – visi vienu metu. Ypač jei jie naudoja finansinį svertą (t.y. skolintus pinigus), o dauguma hedge fondų būtent tokie ir yra. Įdomiausia tai, kad net akcijų long/short fondas, turintis neutralią rinkos poziciją (t.y. long pozicijas portfelyje pilnai atsveria short pozicijos), gali patirti nuostolių, jei jo short pozicijos pasirodys besą populiarios – rinkai krentant hedge fondai paprastai mažina savo skolos lygį, o tai reiškia ne tik long, bet ir short pozicijų dalinį uždarymą. Tokiu atveju perpildytos long idėjos krenta labiau, o tokios pačios short pozicijos nekrenta arba netgi pabrangsta. Praraja prasiveria.

Tai tikrai ne baigtinis sąrašas (jei turite daugiau – rašykite komentaruose). Šias problemas pastarojo rinkos smukimo metu pastebėjau praktikoje – savo valdomame hedge fondų portfelyje. Neslėpsiu – hedge fondų, kaip investicijų kategorijos rezultatai pastaraisiais mėnesiais gerokai nuvylė. Kilo nemažai abejonių, ar hedge fondai kaip visuma pateisina lūkesčius. Kitą vertus, portfelyje buvo ir tokių, kurie iššūkius atlaikė labai gerai ir sugebėjo uždirbti padorią grąžą – bet kokiomis sąlygomis. Gali būti, kad kaip ir bet kurioje turto klasėje, vidurkis slepia labai didelę įvairovę. O dėl nepasiteisinusių lūkesčių – galbūt problema pačiuose lūkesčiuose?

Pajamingumų kreivės inversija: dar vienas mitas?

Markui Tvenui priskiriama frazė “Į bėdą patenkame ne dėl to, ko nežinome, o dėl to, kuo esame įsitikinę, bet kas nėra tiesa”.
Vienas iš labiausiai paplitusių įsitikinimų investuotojų pasaulyje – jog pajamingumų kreivės inversija signalizuoja būsimą ekonomikos recesiją (ir tuo pačiu akcijų rinkos kritimą). Kaip argumentas dažnai pateikiama analizė, kurioje demonstruojama, kaip JAV trumpalaikių iždo obligacijų palūkanoms tapus aukštesnėms už ilgo termino obligacijų palūkanas, po kurio laiko neišvengiamai seka ekonomikos susitraukimas. Ši (nepabijosiu to žodžio) pseudo-statistika paremta 7(!) atvejais per pastaruosius 50 metų. Jau pats statistinės imties dydis kelia rimtų abejonių apie išvadų patikimumą. Prieš kurį laiką į mano rankas pateko banko UBS vyriausiojo ekonomisto straipsnis (pdf) šia tema (ačiū kolegai Simonui už nuorodą), kuriame kaip tik griaunamas šis gerai įsišaknijęs mitas. Iš tiesų, jei tai būtų realus ekonominis dėsnis, tai jis veiktų ne tik JAV, bet ir kitose valstybėse. Tačiau sąryšio tarp pajamingumų kreivės ir ekonominės recesijos nepastebėta nei Britanijoje, nei Vokietijoje, nei Japonijoje.
Kitas klausimas, kuris svarbus mums kaip investuotojams – ar yra ryšys tarp pajamingumų inversijos ir akcijų rinkos nuosmūkio? Deja ir čia faktai rodo, kad obligacijų pajamingumai vargu ar geras ateities indikatorius – kartais rinkos krenta anksčiau, kartais gerokai vėliau, o neretai jos krenta ir esant visiškai normaliai pajamingumų kreivei.
Visgi prognozavimas ir toliau išlieka nedėkingas dalykas, ypač kai kalba eina apie ateitį.